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华泰证券:再融资新规对债市的四点影响

www.magasincmc.com2020-03-15

原题:[华泰固首|张继强团队]新再融资规则对债券市场的四大影响新再融资规则正式落地点评

来源:华泰固首强债务论坛

小结

事件:新再融资规则落地、时间和局部修订略超预期

2020年2月14日,中国证监会正式发布一系列优化主板和创业板再融资的配套政策。在融资规模、发行目标、定价机制、审批文件有效期、减持股份、锁定机制等多维度优化改革方面,登陆时间和部分修订略有超出预期。与征求意见稿相比,该规定无疑将把拟发行的股份数量从发行前不超过总股本的20%提高到30%。“新老计划截止”的时间点将从批准文件的发布时间点调整到发布完成的时间点(新规则可适用于尚未完成的项目)。

可转换债券的高质量目标面临转移,但不会“伤及筋骨”

再融资规则对可转换债券的最大影响可能是高质量目标的转移。首先,监管部门逐步全面放松再融资,变相弱化了可转换债券的融资优势,降低了发行人通过可转换债券整体融资的意愿。最大的影响可能是,高质量的公司可以重新考虑更直接的固定增加融资,使高质量的可转换债券面临被转移的压力。然而,可转换债券仍将是再融资市场的重要组成部分,其优势包括不会立即稀释股票、放松信用评级要求以及暂时没有锁定期。考虑到创业板再融资门槛的进一步放宽等因素,我们预计可转换债券的数量不会大幅减少,规模仍取决于银行可转换债券。

股市可能面临固定的涨势,股票可转换债券的选择思路需要微调。

对于股票型可转换债券,一方面,如果可转换债券的供给受到冲击,股票品种的稀缺性将会增加,从而推高其价值。另一方面,股市也可能面临固定上涨,带来更多的投资机会。因此,可转换债券的股票也可能需要在选择方式上进行微调。我们建议从以下几个角度入手:第一,最大的受益者是创业板公司,新的规定对电信、医药、化工、公用事业、机构设备制造等都有好处。第二,用于再融资和并购的传统需求密集型行业,如化工和矿业等循环类股,以及生物医药、媒体和计算机等成长型股。第三,由于新的17年增长规则收紧而停滞不前,但在该规则颁布后又重新开放的行业,如房地产和一些中游制造业。

提供高质量的固定收益资产,丰富资产管理机构的产品线,缓解金融机构的资产短缺。

自去年下半年以来,固定收益投资者面临着一个相对严重的“不可能的三位一体”问题。单一的纯债务投资已经无法满足投资者的收益要求。“固定收入”战略已成为许多机构的转型方向。目前,a股市场处于相对较低的水平。更短的锁定期、更低的价格和更宽松的减持限制,都可以增强上市公司定向增发的吸引力。固定增值有望成为各类基金参与股权投资、提高资产收益率灵活性的重要手段。因此,放开上市公司的固定资产增加政策将有助于提供高质量的固定收益资产,缓解金融机构面临的资产短缺问题。从2018年到2019年,新资产管理条例正式草案和各类机构的“子条例”将陆续实施。各种资产管理机构将根据自身优势重组和创造自己的产品线。此时,固定增值政策无疑将有助于拓宽各类资产管理机构的产品线,丰富其资产投资和产品类型。

降低宏观杠杆率并减轻风险

综上所述,本次再融资政策修订的主要变化如下:

Dianping

再融资政策发生了许多变化。自2013年以来,由于发行条件相对宽松、定价时机灵活、发行风险低,私募一直受到上市公司的青睐。到2015年,整个市场将加强对并购的融资。在资产置换重组、壳资源重组、实际控制人资产注入等诸多项目的催化下,固定资产增加规模显着增加。然而,与此同时,市场也出现了过度融资、跨境投机以及从现实转向想象的趋势。

从结构上看,非公开发行逐渐成为主流,固定增长占再融资的80%以上,最高甚至超过90%。因此,为了改变这种不合理的趋势,中国证监会于2017年2月正式发布了新的再融资规定,收紧了固定增量规模,限制了再融资频率,试图引导再融资结构得到改善,固定增量市场自此大幅降温。自2018年11月以来,为了提高市场资源配置效率,监管部门逐步放宽了资金使用等条件。例如,再融资资金可用于补充营运资本和偿还债务,时间间隔已从18个月缩短到6个月。直到这一轮新规定出台,鼎增才再次受到市场的热情关注。

目前对再融资政策的修订正赶上经济转型。首先,科技企业和中小企业是直接受益者,有利于推动当前的经济转型和产业升级。其次,放松再融资有利于刺激资本市场的活力,从而更好地支撑实体经济;第三,近年来,中小企业融资困难且成本高。在固定增长和其他工具自由化之后,直接融资的比例将会增加,从而减轻企业对间接融资的过度依赖。那么,从宏观角度来看,增加直接融资的比例也有利于降低上市公司的整体杠杆率,减轻债务压力,从而缓解信用风险。最后,当新规定生效时,原有的再融资结构将被重新分配,从而优化金融资源的配置。

就债券市场而言,有四个深远的影响:

1。可转换债券的供应:高质量目标的转移,但不会“伤筋动骨”。

可转换债券再融资规则的最大影响可能是高质量目标的转移。首先,随着监管机构逐步全面放松再融资,企业融资渠道增加,变相削弱了可转换债券的融资优势,降低了发行人通过可转换债券整体融资的意愿。至少可以从一开始就看到每周发行可转换债券的计划数量的下降。其次,最大的影响可能是高质量的品种可能面临分流。在引入新的17年固定增长规则后,许多高质量的公司开始转向可转换债券。然而,新细则颁布后,集团可以重新考虑更直接的固定增加融资,使高质量的可转换债券面临被转移的压力。

然而,可转换债券仍有独特的优势,并将继续成为再融资市场的重要组成部分。首先,可转换债券不会立即稀释股权相比,固定增加和其他再融资工具;第二,可转换债券的股价(包括以下修订)不得低于招股说明书前一个交易日的平均股价,从而实现溢价发行,而固定增值只能折价(新规将贴现率下调至80%)。

此外,对于国有企业,如银行,其股票已经突破了净值,固定增长是不可操作的。折价涉嫌国有资产流失,溢价投资者不接受。但是,可转换债券的股价不能低于每股净资产,这是发行问题造成的

2.固定增长将改变股市生态,可转换债券选择的想法需要微调。

对于现有的可转换债券,当再融资规则实施时,利大于弊。一方面,如果可转换债券的供应被转移,将增加现有股票的稀缺性,从而推高其价值。另一方面,固定增长将改变股市生态,增加产业升级、并购,增加股市活力。因此,可转换债券的股票也可能需要在选择方式上进行微调。

如何抓住这样的机会?我们建议从以下几个角度入手:第一,最大的受益者是券商;不难理解,证券公司受益于项目和业务空间的增加,这有利于它们的业绩增长。第二,创业板公司取消债务限制可能有利于电信、医药、化工等行业,而取消利润限制可能有利于公私伙伴关系项目集中的公用事业、业绩波动较大的机械设备制造等行业。第三,传统的再融资、兼并和收购需要密集的部门,如需要化工、矿业和其他周期股票,以及生物医药、媒体、计算机和其他成长型股票。

综上所述,受益于固定增长的部门主要是增长部门,如烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草、烟草

3。提供优质固定收益资产,丰富资产管理机构产品线,缓解金融机构资产短缺。

自去年下半年以来,固定收益投资者面临着较为严重的“三位一体”问题:(1)资产方收益率迅速下降,优质资产迅速下降;(2)债务方成本高,下降趋势缓慢;(3)在资本方面,各种金融机构都不愿意减少其报表。资金继续流入,风险偏好没有改善。因此,单一的纯债券投资已经难以满足投资者的回报要求,“固定收益”策略已经成为许多机构的转型方向,而可转换债券和高分红股票等固定收益资产已经受到投资者的关注。然而,目前a股市场处于相对较低的水平。更短的锁定期、更低的价格和更宽松的减持限制都可以增强上市公司的吸引力。与此同时,这一固定增长的门槛已经大大降低。预计参与的基金和主体将更加多样化。固定增值将成为各类基金参与股权投资、提高资产收益率灵活性的重要手段。因此,放开上市公司的固定资产增加政策将有助于提供高质量的固定收益资产,缓解金融机构目前面临的资产短缺问题。

资产管理组织产品线也将得到丰富。从2018年到2019年,新资本管理条例的正式草案和各机构的“子条例”将陆续实施,以完善行业规则,完成监管难题。在统一监管下,各种资产管理机构,如银行金融子公司、公开发行基金、证券交易商、保险资产管理、信托和私募基金等,都在根据自身优势重新梳理和打造自己的产品线,资产管理结构层次分明,运作规范,体系成熟。资产管理行业的新生态正在酝酿之中。此时,放松固定资产增加政策无疑将有助于拓宽各类资产管理机构的产品线,丰富资产投资和产品种类,并为理财市场扬帆起航。

4。降低宏观杠杆率,降低信用风险

由于前期新的再融资规则的限制和资本市场的波动,市场前两年的再融资规模出现大幅下降。固定增量政策的放松显然有助于引导中长期资本进入市场,增加直接融资比重,减少对间接融资的过度依赖,降低宏观杠杆率。微观上,它是

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